(二)宏观政策选择
对一国”国家综合负债“的债务结构
分析,有利于我们宏观政策的选择。当前
中国经济面临增长率下降、总需求不足的
问题,需要政府采取扩张性的宏观政策。这时面临的一个
问题是在各种可供选择的政策工具中,哪种更为合适、有利?给定其他种种因素,从”综合债务“的结构
分析中我们可以看出,在
中国经济银行负债较大、政府负债较小的状况下,最大的风险来自银行坏债,因此,当前较为合适的政策组合是:保持较紧的信贷政策而较多地利用财政扩张政策,从而一方面继续保持银行改革、
企业改革的压力,力求降低银行坏债的比重,另一方面扩大内需、保持经济的增长。
由于我国”国家综合负债率“较低,政府债务余额占GDP的比重相对更低,利率仍低于经济增长率(关于这个关系见后面的分析),在两三年的时间内增加一些财政赤字和政府债务,确保经济的持续增长,虽然不可避免地会?quot;国家综合负债率”以及相应的
金融风险有所加大,但在假定经济体制问题不继续恶化(而是加大改革力度,包括控制银行坏债和清理对外不良债务)的前提下,这种政策不会引发严重的问题,不会发生“债务爆炸”。也就是说,
目前对于我国来说,还有一定的“发债余地”。
从体制改革和宏观政策的关系的角度看,如果我们能通过改革控制银行坏债的增长,我们的宏观政策就有更大的操作余地,就能更多地借债(无论是内债还是外债)来支持经济的增长。
四、通货膨胀与“国家综合
金融风险指数”
另一个需要考虑的因素是通货膨胀或通货紧缩。通货膨胀对于化解银行债务和政府债务问题有利(相反,通货紧缩对于化解债务问题不利),因为它可以使债务相对贬值,使我们的“国家综合负债率”因分母的增大而缩小(通货膨胀也可以视为一种隐含的税收或“财政盈余”)。但是,通货膨胀也会从另一个方面增大金融风险:
第一,在固定汇率条件下,通货膨胀导致币值高估,引起金融市场波动,就象一些东南亚国家前两年发生的那样。
第二,在已经存在通货膨胀的情况下,政府就很难再用增发货币、增发债务的办法来应付金融体系中的困难,化解债务过高的问题,更不用说通货膨胀本身会引起社会、
政治的不稳定。
为了将通货膨胀的不利方面也考虑进来,我们在前面“国家综合负债率”的基础上,进一步构造了以下的“国家综合金融风险指数”:
利用这一指数进行分析,当前的“通货紧缩”一方面是不利的因素,因为它使已经存在的债务相对升值(因为它导致分母“名义GDP”缩小),但在另一方面,它又有其正面的
影响,因为它使政府增发债务、增发货币的余地加大。事实上这相当于是在说:通货紧缩的形势要求政府采取扩张性的政策,而且这时增发一些债务引起金融风险扩大的程度相对较小。按此公式
计算的中国国家综合金融风险指数1998年底为47.95%,低于国家综合负债率50.53%,就表明了这一点(见表2)。
以上这个“国家综合金融风险指数”,可以说涵盖了有关宏观经济波动的各种因素。既有前些年人们分析宏观经济问题时最为重视的“通货膨胀”和“政府债务”,又有最近两年因亚洲金融危机的教训而使人们逐步加以重视的“私人部门债务”(银行坏债和外债)。通过对这个指数的观察与分析,我们可以及时地对整个经济的宏观金融风险加以控制。当然,必须认识到,任何“指数”都只具有“指数”的意义,只是现实情况中一些经济关系的一种反映,而不是全部反映,不可能完全和准确地表明现实中的一切关系、一切趋势。利用一些指数,可以使我们更好地分析现实,但任何指数都不可能代替更加全面的经济分析。
以上的分析表明了中国还有一定的“发债余地”,以便采取有效的宏观经济政策。需要明确的是,短期内中国经济的一个重要问题是如何保持经济增长的势头,因此需要扩张性的宏观经济政策,这种扩张性政策就短期来看对控制金融风险有利;但是,从长期来看,任何宏观政策都不能替代体制改革,只有改革才能从根本上降低金融风险。只不过这是不同层面上的关系,我们不在一篇文章中一起论述罢了。